久期財(cái)經(jīng)訊，8月4日，標(biāo)普確認(rèn)中國金茂控股集團(tuán)有限公司(China Jinmao Holdings Group Limited，簡稱“中國金茂”，00817.HK)的長期發(fā)行人信用評級為“BBB-”，該公司的高級無抵押票據(jù)的長期發(fā)行評級為“BBB-”，次級票據(jù)評級為“BB”。

穩(wěn)定的展望反映出標(biāo)普的觀點(diǎn)，即通過改善利息覆蓋率和最終母公司中國中化控股有限責(zé)任公司(Sinochem Holdings Corp. Ltd.，簡稱“中國中化”)收緊控制，中國金茂的持續(xù)高杠桿將得到緩解。

標(biāo)普預(yù)計(jì)，在最終母公司的支持下，中國金茂將度過行業(yè)下行周期。標(biāo)普現(xiàn)在將中國金茂評估為中國中化具有重要戰(zhàn)略意義的子公司，標(biāo)普預(yù)計(jì)母公司將繼續(xù)整合中國金茂。中國金茂的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)仍是其八大業(yè)務(wù)板塊之一，貢獻(xiàn)利潤可觀。盡管市場充滿挑戰(zhàn)，中國金茂將繼續(xù)保持市場地位和銷售排名。標(biāo)普預(yù)計(jì)中國金茂的合同銷售額將在未來幾年達(dá)到1300億- 1500億元人民幣，而最近的峰值為2200億元人民幣。由于規(guī)?？s減，中國金茂很可能在未來兩年保持高杠桿水平。盡管如此，標(biāo)普預(yù)計(jì)由于土地支出受到控制，其債務(wù)水平將趨于穩(wěn)定。

(資料圖片)

最近中國金茂董事會(huì)和管理層的變動(dòng)表明，最終母公司的支持和日常運(yùn)營控制將會(huì)增加。在標(biāo)普看來，中國金茂董事會(huì)和管理層的變動(dòng)表明，中國中化對金茂集團(tuán)的支持日益增強(qiáng)。這些變化反映出母公司加強(qiáng)了對中國金茂日常運(yùn)營的控制。這與中國中化對待其他主要經(jīng)營子公司的方式一致，這些子公司大多位于制造業(yè)。此前，中國金茂董事長是一名非執(zhí)行董事。新任董事長張?jiān)龈壬芍袊谢苯尤蚊?，?dān)任執(zhí)行董事。此外，目前董事會(huì)中還增加了一個(gè)執(zhí)行董事的職位，導(dǎo)致中國金茂的執(zhí)行董事中有四位來自中國中化，而此前只有三位。目前擔(dān)任中國中化副總經(jīng)理的陽世昊先生將負(fù)責(zé)中國金茂的日常運(yùn)營。

標(biāo)普預(yù)計(jì)，隨著時(shí)間的推移，中國中化在中國金茂的持股將隨著股票分紅計(jì)劃的實(shí)施而適度增加。中國中化通過中化香港(集團(tuán))有限公司(Sinochem Hong Kong (Group) Company Limited，簡稱“中化香港”)持有金茂股份。標(biāo)普認(rèn)為，隨著時(shí)間的推移，持股將逐漸增加。中化香港的股權(quán)從2021年的35.28%增加到2022年的36.4%，此前中國金茂在前所未有的行業(yè)低迷中增加了股票股息以保留現(xiàn)金。標(biāo)普相信，由于中國金茂維持其股票股息，中國中化的持股將通過中化香港繼續(xù)逐步增加。標(biāo)普認(rèn)為，中國金茂的第二大股東中國平安人壽保險(xiǎn)股份有限公司(Ping An Life Insurance Company of China, Ltd，簡稱“平安人壽”)已經(jīng)表明，該公司仍將是一個(gè)金融投資者，不會(huì)對中國金茂的日常運(yùn)營產(chǎn)生太大影響。中國金茂成為中國領(lǐng)先城市運(yùn)營商的戰(zhàn)略重點(diǎn)與中國中化的戰(zhàn)略是一致的。此外，中化香港以低于市場成本的價(jià)格連續(xù)授予的股東貸款，表明在當(dāng)前房地產(chǎn)周期的不確定階段，母公司提供了穩(wěn)定的支持。

標(biāo)普相信中國金茂將持續(xù)獲得資金和充足的流動(dòng)性以支持穩(wěn)定的運(yùn)營。這將緩解未來幾個(gè)月房地產(chǎn)銷售前景黯淡的影響。這家中國開發(fā)商最近的新發(fā)行表明，在不利的融資環(huán)境下，該公司保持相對優(yōu)勢。標(biāo)普認(rèn)為，中國金茂將繼續(xù)受益于其作為一家由國有企業(yè)中國中化控股的開發(fā)商的地位。盡管該行業(yè)的信貸仍然緊張且有選擇性，但中國金茂在2023年前7個(gè)月通過各種三年期在岸中期票據(jù)和商業(yè)抵押貸款支持證券發(fā)行了總計(jì)157億元人民幣，票面利率在3.53%至4%之間。因此，中國金茂能夠在下行周期中抓住機(jī)會(huì)購買廉價(jià)土地。2023年上半年，該公司合同銷售額增長23%，達(dá)到860億元人民幣。中國金茂在下行周期中獲得融資，使其能夠獲得更多業(yè)務(wù)，這在標(biāo)普的比較評級分析中是一個(gè)積極因素。

標(biāo)普認(rèn)為中國金茂的收入和EBITDA將適度下降。該公司在上個(gè)周期的高峰期收購的低利潤率項(xiàng)目，將繼續(xù)阻礙其降低杠桿率的進(jìn)展。2023年，債務(wù)與EBITDA之比將約為9.7倍，從2022年的9.3倍略微改善到2024年的9.0倍。標(biāo)普預(yù)計(jì)，在過去兩年處置項(xiàng)目的支持下，2023年和2024年的收入將逐步下降至789億元和769億元人民幣。標(biāo)普已經(jīng)將中國金茂的其他收入從EBITDA計(jì)算中剔除。這些包括子公司的處置，以及廉價(jià)收購的收益，因?yàn)樗鼈儽举|(zhì)上是非經(jīng)常性的。將上述資產(chǎn)排除在外可能降低了中國金茂的關(guān)鍵優(yōu)勢，即以低于市場價(jià)格收購大型項(xiàng)目。

與此同時(shí)，由于2016-2017年期間高價(jià)拍賣的項(xiàng)目交付，該公司的整體毛利率在2022年降至16%左右的歷史最低水平。標(biāo)普預(yù)計(jì)，在2025年出現(xiàn)復(fù)蘇之前，2023-2024年的毛利率將在14%左右。這是因?yàn)闃?biāo)普預(yù)計(jì)2022年第三季度獲得的土地成本較低、利潤率較高的項(xiàng)目將從2025年開始啟動(dòng)。因此，標(biāo)普認(rèn)為中國金茂的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況在未來幾年將處于高杠桿狀態(tài)，并有溫和改善的趨勢。

中國金茂控制債務(wù)增長。標(biāo)普預(yù)計(jì)公司的總債務(wù)將在2023年和2024年每年減少5%-6%，從2022年底的1370億元人民幣分別降至1150億元人民幣至1300億元人民幣。逐步減少債務(wù)將主要通過控制土地征用和提高項(xiàng)目效率來實(shí)現(xiàn)。標(biāo)普還認(rèn)為，最終的母公司將監(jiān)督中國金茂的債務(wù)，因?yàn)槟腹颈旧硪彩艿絿Y委的債務(wù)控制監(jiān)督。

中國金茂的合資企業(yè)(JV)應(yīng)對風(fēng)險(xiǎn)因其權(quán)益比例的增加而得到一定程度的緩解。中國金茂提高了購地地權(quán)益比例。在2023年的前7個(gè)月。新增購地權(quán)益比例約90%(土地成本125億元人民幣)，顯著高于2022年的64%。公司主要與財(cái)務(wù)紀(jì)律相似的國有企業(yè)和開發(fā)商合作。因此，雖然沒有權(quán)力控制其合資伙伴的現(xiàn)金流，但交易對手的銷售收益可及性風(fēng)險(xiǎn)是可控的。

穩(wěn)定展望反映了標(biāo)普認(rèn)為中國金茂將在當(dāng)前行業(yè)周期階段繼續(xù)保持其市場地位。其杠桿率將在未來12至24個(gè)月內(nèi)穩(wěn)定在9 -10倍。穩(wěn)定展望也令標(biāo)普預(yù)計(jì)，中國金茂將繼續(xù)對其最終母公司中國中化具有戰(zhàn)略重要性。

如果中國金茂在當(dāng)前房地產(chǎn)下行周期中的土地收購意愿比標(biāo)普預(yù)期的更為激進(jìn)，而收入或盈利能力沒有相應(yīng)提升，從而導(dǎo)致其財(cái)務(wù)杠桿惡化，標(biāo)普可能會(huì)下調(diào)評級。預(yù)示評級下調(diào)的指標(biāo)包括：在未來12-24個(gè)月內(nèi)，債務(wù)與EBITDA比率從9 -10倍大幅下降，利息覆蓋率低于1.5倍，且沒有改善的跡象。

如果標(biāo)普對中國中化對中國金茂的支持度評估減弱，標(biāo)普也可能下調(diào)評級。

如果中國金茂的債務(wù)與EBITDA比率持續(xù)改善至6倍以下，利息覆蓋率持續(xù)改善至2.5倍，標(biāo)普可以提升上調(diào)評級。如果公司的銷售和盈利能力大大超過標(biāo)普的預(yù)測，同時(shí)保持嚴(yán)格的債務(wù)控制，就可能發(fā)生評級上調(diào)。

ESG信用指標(biāo):E-3; S-2; G-2